Câu hỏi: BKG303 Thẩm định dự án đầu tư – Bộ ôn tập cuối kỳ số 2

Đáp án đúng: "20%". Với cổ tức tăng đều, mô hình Gordon cho chi phí vốn chủ sở hữu ke = D1 / P0 + g. Ở đây D1 = 4 đô la là cổ tức dự kiến năm tới, P0 = 50 đô la nên tỷ suất cổ tức D1 / P0 = 4 / 50 = 0,08 = 8%; cộng tốc độ tăng trưởng g = 12% được ke = 8% + 12% = 20%. "16%" không khớp với phép tính đúng nào: nó bằng 12% cộng thêm 4 điểm phần trăm, tức là nhầm cổ tức 4 đô la thành tỷ suất 4% thay vì chia cho giá cổ phiếu. "12%" chỉ là tốc độ tăng trưởng g, bỏ quên phần lợi suất cổ tức. "8%" chỉ là tỷ suất cổ tức D1 / P0, bỏ quên phần lợi suất đến từ tăng trưởng cổ tức (và tăng giá cổ phiếu tương ứng). Lưu ý không nhân thêm 4 với 1,12 vì 4 đô la đã là cổ tức của năm tới.

Đáp án đúng: "4.8%". Lãi vay được khấu trừ khi tính thuế, nên chi phí nợ sau thuế bằng lãi suất trước thuế nhân (1 − thuế suất). Khi đề chỉ cho coupon rate, coi đó là lãi suất vay trước thuế (trái phiếu phát hành ngang mệnh giá thì coupon bằng lợi suất): kd sau thuế = 8% × (1 − 0,40) = 8% × 0,60 = 4,8%. "8%" là chi phí nợ trước thuế, quên tính lá chắn thuế của lãi vay. "40%" là thuế suất, không phải chi phí vốn nào cả. "not enough information" sai vì với coupon rate và thuế suất đã đủ để tính theo công thức trên; chỉ khi đề cho thêm giá trái phiếu khác mệnh giá hay lãi suất thị trường thì mới phải dùng lợi suất đến hạn thay cho coupon.

Đáp án đúng: "To reduce and control agency costs.". Soft capital rationing (giới hạn vốn mềm) là hạn mức do chính ban lãnh đạo đặt ra cho các bộ phận nhằm kiểm soát hành vi của nhà quản lý cấp dưới: hạn chế xu hướng xây dựng đế chế, đầu tư quá mức hay thổi phồng dự báo để giành vốn — những agency cost (chi phí đại diện) phát sinh khi lợi ích của nhà quản lý lệch khỏi lợi ích cổ đông; trần vốn buộc họ phải chọn lọc và chịu trách nhiệm về dự án đề xuất. "To increase project durations." không liên quan: tuổi thọ dự án do bản chất kỹ thuật và thị trường quyết định, không do trần vốn. "To maximize project numbers." ngược lại: giới hạn vốn làm giảm số dự án được duyệt. "To avoid tax liabilities." sai: nghĩa vụ thuế phụ thuộc luật thuế và lợi nhuận chịu thuế, không phụ thuộc việc doanh nghiệp đặt trần ngân sách vốn.

Đáp án đúng: "accept the proposal that has the largest NPV since the goal of the firm is to maximize shareholder wealth and, since the projects are mutually exclusive, we can only take one". Với hai dự án mutually exclusive (loại trừ nhau, chỉ được chọn một) và không bị giới hạn vốn, quy tắc là chọn dự án có NPV lớn nhất, vì NPV đo trực tiếp phần giá trị tăng thêm cho cổ đông bằng đơn vị tiền. Ví dụ dự án nhỏ có NPV 50 nhưng IRR 30%, dự án lớn có NPV 80 nhưng IRR 20% thì vẫn chọn dự án lớn, vì nó làm của cải cổ đông tăng nhiều hơn. "calculate the IRRs of these investments to be certain that the IRRs are greater than the cost of capital" sai vì với dòng tiền thông thường NPV dương đã bảo đảm IRR lớn hơn chi phí vốn, tính thêm không cho thông tin mới, và IRR có thể xếp hạng ngược với NPV khi quy mô hay thời điểm dòng tiền khác nhau. "compare the profitability index of these investments to those of other possible investments" sai vì PI chỉ cần khi bị giới hạn vốn, lúc phải xếp hạng theo giá trị trên mỗi đồng vốn, mà câu hỏi nói rõ không có ràng buộc đó. "calculate the payback periods to make certain that the initial cash outlays can be recovered within an appropriate period of time" sai vì thời gian hoàn vốn bỏ qua giá trị thời gian của tiền và dòng tiền sau mốc hoàn vốn, nên không phải tiêu chí tối đa hoá giá trị cổ đông.

Đáp án đúng: "The discount rate that sets the NPV of both projects equal to each other". Fisher's rate of return (tỷ suất Fisher, còn gọi là crossover rate, tỷ suất giao) là tỷ suất chiết khấu tại đó hai đường NPV của hai dự án loại trừ nhau cắt nhau, NPV của dự án thứ nhất bằng NPV của dự án thứ hai; tìm nó bằng cách tính IRR của dòng tiền chênh lệch giữa hai dự án. Nếu chi phí vốn thấp hơn tỷ suất Fisher thì xếp hạng theo NPV có thể ngược với IRR, cao hơn thì hai tiêu chí xếp hạng cùng chiều. "The rate that sets the NPV of a project to zero" sai vì đó là định nghĩa IRR của một dự án đơn lẻ. "The rate of return on Fisher bonds" sai vì khái niệm này không nói về loại trái phiếu nào; tên gọi gắn với nhà kinh tế Irving Fisher. "The required rate of return for a project" sai vì đó là chi phí vốn hay hurdle rate (tỷ suất ngưỡng) do rủi ro dự án quyết định, không phải điểm cắt giữa hai đường NPV.

Đáp án đúng: "Government or sovereign interference". Hard political risk (rủi ro chính trị "cứng") là những can thiệp trực tiếp, hữu hình của nhà nước sở tại vào dự án: tịch thu, quốc hữu hoá, phong toả chuyển ngoại tệ, đơn phương huỷ hoặc sửa hợp đồng, ngăn chặn chuyển lợi nhuận về nước; vì do chủ thể có chủ quyền gây ra, nhà đầu tư thường phải phòng ngừa bằng bảo hiểm rủi ro chính trị hay cam kết của chính phủ. "Economic instability" như lạm phát cao, biến động tỷ giá, suy thoái là rủi ro kinh tế vĩ mô của quốc gia, không phải trọng tâm của rủi ro chính trị cứng. "Social instability" như bạo động, đình công, căng thẳng sắc tộc thuộc rủi ro quốc gia theo nghĩa rộng và ít mang tính can thiệp trực tiếp của chính quyền. "Technological advancements" là rủi ro công nghệ, hoàn toàn nằm ngoài phạm vi rủi ro chính trị.

Đáp án đúng: "There is no theory for determining the risk premium". Một cách xử lý rủi ro chính trị là cộng thêm phần bù rủi ro vào suất chiết khấu của dự án ở nước ngoài. Nhược điểm chính là không có lý thuyết nào cho biết nên cộng bao nhiêu điểm phần trăm, nên con số thường mang tính chủ quan; ngoài ra một suất chiết khấu cao đồng nhất ngầm giả định rủi ro tăng đều theo thời gian, trong khi rủi ro chính trị thường xảy ra theo biến cố. Vì thế nhiều người khuyên điều chỉnh trực tiếp dòng tiền theo kịch bản biến cố. "It increases NPV" sai vì tăng suất chiết khấu luôn làm NPV giảm. "It decreases NPV" đúng là hệ quả cơ học của việc tăng suất chiết khấu, nhưng đó là chủ ý của phương pháp chứ không phải nhược điểm. "It is too simplistic" là lời phê bình chung chung; điểm yếu cốt lõi mà câu hỏi muốn nói là thiếu cơ sở lý thuyết để định lượng phần bù.

Đáp án đúng: "Pressure on managers leading to misreporting.". Khi vốn bị giới hạn, các trưởng bộ phận phải cạnh tranh để giành phần ngân sách, nên nảy sinh động cơ thổi phồng dòng tiền dự kiến, giảm nhẹ rủi ro hay báo cáo sai số liệu để dự án của mình được xếp hạng cao; đây là một dạng agency cost (chi phí đại diện) do bất cân xứng thông tin giữa cấp dưới và cấp trên. "Increased project success rates." là tác dụng mong muốn của việc sàng lọc dự án kỹ hơn, không phải tác dụng phụ tiêu cực. "Reduced competition among managers." ngược thực tế: giới hạn vốn làm cạnh tranh nội bộ gay gắt hơn chứ không giảm đi, và chính cạnh tranh đó sinh ra áp lực báo cáo sai. "Higher funding for all projects." mâu thuẫn với chính khái niệm: giới hạn vốn nghĩa là không đủ tiền cho mọi dự án, thậm chí có dự án NPV dương cũng phải gác lại.

Đáp án đúng: "Risk-Adjusted Discount Rate Method". Phương pháp suất chiết khấu điều chỉnh theo rủi ro xử lý rủi ro ở mẫu số: dùng CAPM tính k = rf + β × (rm − rf) cho từng dự án rồi chiết khấu dòng tiền kỳ vọng bằng k; dự án beta cao thì k cao và NPV thấp hơn. Ví dụ với rf = 5%, β = 1,4 và phần bù thị trường 6%: k = 5% + 1,4 × 6% = 13,4%. "Certainty Equivalent Method" xử lý rủi ro ở tử số: nhân dòng tiền với hệ số tương đương chắc chắn rồi chiết khấu bằng lãi suất phi rủi ro, không dùng CAPM để định suất chiết khấu. "Adjusted Present Value Method" tách NPV cơ sở (như thể không vay nợ) rồi cộng giá trị hiện tại của các hiệu ứng tài trợ như lá chắn thuế lãi vay; nó giải quyết tác động của cấu trúc vốn chứ không phải là phương pháp điều chỉnh rủi ro bằng CAPM. "Real Options Method" định giá quyền linh hoạt (mở rộng, trì hoãn, từ bỏ) bằng mô hình quyền chọn như cây nhị phân.

Đáp án đúng: "It requires an accurate beta estimate". CAPM cho tỷ suất yêu cầu của dự án k = rf + β × (rm − rf); muốn dùng nó làm suất chiết khấu điều chỉnh rủi ro thì phải ước lượng beta của chính dự án, mà dự án không có giá giao dịch nên thường phải mượn beta của công ty tương đồng (pure-play) rồi điều chỉnh đòn bẩy, rất dễ sai; beta sai kéo theo suất chiết khấu sai và NPV sai. "It ignores systematic risk" sai vì CAPM chính là mô hình đo systematic risk (rủi ro hệ thống) qua beta; thứ nó bỏ qua là rủi ro phi hệ thống đa dạng hoá được. "It cannot be applied to multi-period projects" sai: CAPM là mô hình một kỳ nhưng vẫn được dùng để ước suất chiết khấu cho dòng tiền nhiều năm khi giả định beta và lãi suất ổn định. "It assumes all projects have identical risk" sai: ngược lại, CAPM cho phép mỗi dự án có beta và suất chiết khấu riêng; giả định rủi ro như nhau là lỗi của việc dùng một WACC chung cho mọi dự án.